Wer vom Depot leben möchte, fragt sich früher oder später: Wie bekomme ich mehr laufenden Cashflow, ohne Anteile verkaufen zu müssen? Bei Aktien kennen viele Anleger diese Frage aus der Dividendendebatte – ich habe sie in meinem Artikel „Ich lebe nur von den Dividenden" aufgegriffen. Dort zeigt sich: Ob ein Euro als Dividende ausgeschüttet oder durch den Verkauf von Anteilen entnommen wird, ist für das Vermögen im Kern dasselbe, denn der Kurs fällt um die Ausschüttung. Hohe Kupons bei Anleihen laden dazu ein, diesen Gedanken auf die Zinsseite zu übertragen: Der hohe Zins fühlt sich an wie „Ertrag, den ich verbrauchen darf, ohne die Substanz anzutasten". Ob dieses Gefühl trägt, schauen wir uns an – in Abschnitt 06 kehren wir zu dieser Frage zurück.

Der Name allein tut schon viel Überzeugungsarbeit: „Anleihe" klingt nach Sicherheit, nach einem festen Kupon, nach etwas, das man sich neben die Aktienquote in den ruhigen Teil des Depots legt. Dass ausgerechnet die höchstverzinsten Anleihen diesem Bild am wenigsten entsprechen, ist eine der hartnäckigsten Verwechslungen in der privaten Kapitalanlage – und eine, die sich mit ein wenig Kapitalmarkttheorie recht sauber auflösen lässt.

01Warum der hohe Kupon so überzeugend wirkt

Die Anziehungskraft ist leicht nachvollziehbar. Wer als Anleger über 55 in eine Phase kommt, in der er vom Depot leben möchte, sucht naturgemäß nach Ertrag, der sich „sicher" anfühlt. Eine Anleihe mit acht Prozent Kupon liest sich dabei attraktiver als eine mit zwei Prozent – schließlich klingt „mehr Zins" erst einmal nach „mehr Sicherheit plus mehr Ertrag", nicht nach „mehr Risiko". Genau an dieser gedanklichen Abkürzung setzt der Vertrieb solcher Produkte gerne an.

Was dabei übersehen wird: Der hohe Kupon ist kein Geschenk, sondern die Kompensation für ein Ausfallrisiko, das der Markt bereits eingepreist hat. Bonität und erwartete Rendite hängen bei Anleihen untrennbar zusammen – je niedriger die Bonität, desto höher der Kupon, den ein Emittent bieten muss, um überhaupt Käufer zu finden.

02Ersatz für den risikoarmen Portfolioteil? Die Antwort ist eindeutig

Fangen wir mit der klarsten Frage an: Können High-Yield-Anleihen oder Schwellenländer-Bonds die Rolle übernehmen, die im Portfolio eigentlich kurzlaufenden Staatsanleihen hoher Bonität zufällt – nämlich Stabilität und Werterhalt in der Krise?

Die Antwort aus der Kapitalmarktforschung fällt nüchtern aus: Nein. Der Grund liegt im sogenannten „Junior Equity"-Charakter dieser Papiere. Ihr Cashflow mag fix erscheinen, doch die Wahrscheinlichkeit eines Ausfalls steigt genau dann, wenn es Unternehmen oder Staaten wirtschaftlich schlecht geht – also typischerweise in denselben Phasen, in denen auch Aktienmärkte unter Druck geraten. Ein Baustein, der in der Krise mit der Aktienquote mitfällt, kann per Definition keinen Schutz für das Gesamtportfolio bieten.

03Was bleibt dann im risikobehafteten Teil? Die eigentlich interessante Frage

Wenn High Yield und EM-Bonds ohnehin ins selbe Risikobudget wie Aktien gehören, stellt sich die eigentlich spannende Frage: Bringen sie dort wenigstens einen echten Diversifikationseffekt gegenüber einer reinen Aktienquote? Verbessern sie das Rendite-Risiko-Verhältnis des risikobehafteten Portfolioteils?

Genau das haben Forscher auf Portfolioebene untersucht – nicht nur für die einzelne Anlageklasse isoliert, sondern für das Zusammenspiel mit einem bereits global diversifizierten Aktien- und Staatsanleihenportfolio. Die Fragestellung war dabei denkbar praxisnah: Schneidet ein Portfolio aus Aktien und Unternehmensanleihen (Investment Grade oder High Yield) besser ab als ein vergleichbares Portfolio, das ausschließlich Aktien und Staatsanleihen enthält – bei gleichem Risiko?

Das Ergebnis über mehrere Jahrzehnte Marktdaten: Ein reines Aktien-Staatsanleihen-Portfolio lässt sich so zusammensetzen, dass es dasselbe Rendite-Risiko-Profil erreicht wie ein Portfolio mit Unternehmensanleihenbeimischung – und das oft mit einer nur geringfügig höheren Aktienquote. Für den High-Yield-Vergleich zeigte sich: Ein Portfolio aus 85 Prozent Aktien und 15 Prozent Staatsanleihen – ganz ohne Unternehmensanleihen – erzielte historisch ein vergleichbares Ergebnis wie ein Portfolio aus 60 Prozent Aktien und 40 Prozent Hochzinsanleihen. Zwei unterschiedlich aufgebaute Portfolios, ein nahezu identisches Resultat.

Ökonomisch bedeutet das: Der Renditebaustein, den High-Yield-Anleihen liefern, ist im Aktienrisiko bereits weitgehend „enthalten". Wer High Yield oder EM-Bonds beimischt, kauft sich im Kern ein teureres, weniger liquides Vehikel, um sich Aktienrisiko in Anleihenverpackung zu holen – ohne dass am Ende ein messbar besseres Portfolio dabei herauskommt.

Ein Rechenbeispiel: Was bedeutet das für einen konkreten Depotumbau?

Um diesen Befund greifbar zu machen, lohnt sich ein durchgerechnetes Beispiel. Nehmen wir ein Depot mit 50 % Aktien und 50 % kurzlaufenden Anleihen höchster Bonität – der klassische, einfache risikoarme Anker. Ein Anleger tauscht nun 10 Prozentpunkte Aktien gegen High Yield: Aus 50/50 wird 40 % Aktien / 10 % High Yield / 50 % sicherer Anker, unverändert im sicheren Teil.

Mit plausiblen, langfristigen Näherungswerten (Aktien: 7 % Rendite, 16 % Volatilität; High Yield: 4 % Rendite, 8 % Volatilität, Korrelation zu Aktien 0,7; sichere Kurzläufer: 2 % Rendite, 2 % Volatilität) lässt sich das durchrechnen und mit der naheliegenden Alternative vergleichen: einfach 10 Prozentpunkte Aktien in den ohnehin vorhandenen sicheren Anker umzuschichten, ganz ohne High Yield.

Das Ergebnis: Die High-Yield-Variante landet nahezu exakt auf der gedachten Linie zwischen den beiden reinen Aktien-/Sicher-Kombinationen. Genau das ist der entscheidende Test der Portfoliotheorie für jeden dritten Baustein: Nur außerhalb dieser Linie entsteht ein echter Diversifikationsgewinn, der die Effizienzgrenze nach außen verschiebt. Liegt der Baustein auf der Linie, ist er redundant – er lässt sich durch eine andere Mischung der beiden bereits vorhandenen Bausteine reproduzieren. Rechnerisch hätte derselbe Anleger sein Ziel ebenso erreicht, indem er die Aktienquote schlicht auf rund 44 % gesenkt und den Rest im ohnehin vorhandenen sicheren Anker belassen hätte – ganz ohne Unternehmensanleihen, ohne deren Kosten und ohne die steuerliche Benachteiligung gegenüber einer Aktienquote.

Ein Sonderfall: Schneiden Schwellenländeranleihen anders ab als High Yield?

An dieser Stelle lohnt sich eine Differenzierung, die auch der bekannte Finanzautor Gerd Kommer in seiner Arbeit zu Schwellenländeranleihen macht: Er weist ihnen eine niedrigere historische Korrelation zu Aktien zu (rund 0,54) als sie für Unternehmensanleihen niedriger Bonität typisch ist (0,6 bis 0,8). Das ist genau der Hebel, der im obigen Test etwas bewegt – lohnt sich also, ihn separat durchzurechnen.

Hält man Rendite und Volatilität in der Modellrechnung bewusst identisch zum High-Yield-Beispiel und verändert ausschließlich die Korrelation auf 0,54, rutscht der entsprechende Punkt tatsächlich knapp oberhalb der Aktien-/Sicher-Linie:

Wichtig ist hier die Betonung auf „knapp": Der Abstand zur Linie ist in dieser Modellrechnung klein, nicht dramatisch. Und vor allem: Diese Rechnung isoliert bewusst nur den Korrelationseffekt – sie unterstellt für EM-Bonds dieselbe Rendite und Volatilität wie für High Yield, um ausschließlich die von Kommer betonte niedrigere Korrelation sichtbar zu machen. Die tatsächlichen historischen Kennzahlen von EM-Bonds weichen davon ab und sind zudem durch Währungseffekte verzerrt, je nachdem, ob man aus Euro- oder US-Dollar-Perspektive rechnet.

Und selbst mit diesem leichten geometrischen Vorteil bleiben die eigentlich entscheidenden Einschränkungen bestehen:

Die ehrliche Einordnung lautet deshalb: EM-Bonds bestehen den geometrischen Test knapp, während High Yield ihn nicht besteht. Ob dieser kleine, unsichere und in der Krise möglicherweise verschwindende Vorteil die zusätzliche Komplexität, die Kosten und den unveränderten Steuernachteil rechtfertigt, bleibt eine Abwägungsfrage – keine, die sich mit einem klaren Ja beantworten lässt.

04Und der Drawdown-Schutz? Hier wird es besonders unangenehm

Bleibt die Frage, die für Anleger in der Entnahmephase am meisten zählt: Reduzieren High Yield oder EM-Bonds wenigstens das Verlustrisiko in einer Krise – selbst wenn sie keinen Renditevorteil bringen?

Auch hier lautet der Befund ernüchternd: Kredit- und Liquiditätsrisiko bei Unternehmensanleihen zeigen sich fast immer genau dann, wenn auch das Aktienrisiko zuschlägt. Ein anschauliches Beispiel aus der Finanzkrise 2008: Die Liquiditätsprämie von Anleihen mittlerer Bonität stieg von rund fünf Basispunkten vor der Krise auf über 90 Basispunkte während der Krise – zeitgleich mit dem Einbruch der Aktienmärkte. Von einer schützenden Wirkung, wie sie hochwertige Staatsanleihen typischerweise entfalten, kann hier keine Rede sein.

Der entscheidende Unterschied liegt im „Flight to Quality"-Effekt: Wenn Anleger in Krisen Sicherheit suchen, fließt Kapital in Staatsanleihen bester Bonität – nicht in Unternehmensanleihen, egal welcher Ratingklasse. Ein Baustein, der in genau dem Moment versagt, in dem man ihn am dringendsten bräuchte, erfüllt seine eigentliche Funktion im Portfolio nicht.

05Was an Argumenten tatsächlich übrig bleibt

Damit die Betrachtung nicht einseitig bleibt: Es gibt ein paar Argumente, die in der Praxis immer wieder für High Yield und EM-Bonds vorgebracht werden – sie verdienen eine faire, wenn auch kritische Würdigung.

Ein Sonderfall: Was ist mit der kürzeren Duration von High-Yield-Anleihen?

An dieser Stelle lohnt sich ein genauerer Blick, weil hier ein weit verbreitetes Missverständnis steckt. Oft wird die im Schnitt kürzere Laufzeit von High-Yield-Anleihen als Sicherheitsargument angeführt: weniger Zinsänderungsrisiko als bei Investment-Grade-Langläufern. Das ist zwar richtig gemessen – aber es beantwortet die falsche Frage. Die Rendite-Schwankungen von High-Yield-Anleihen werden empirisch ganz überwiegend durch Bewegungen des Credit Spreads getrieben, kaum durch Bewegungen des risikofreien Zinses. In Stressphasen fallen die Zinsen wegen der Flucht in sichere Staatsanleihen sogar tendenziell, während sich gleichzeitig die Risikoaufschläge ausweiten – die kurze Duration dämpft in solchen Momenten also ausgerechnet die Risikoquelle, die ohnehin nicht das Problem war.

Die eigentlich interessante Frage lautet deshalb nicht „Wie zinssensibel ist die Anleihe?", sondern „Wie anfällig ist der Emittent für eine Refinanzierungskrise?" – und hier liefert die akademische Forschung ein differenziertes Bild. Die vielzitierte Arbeit von Zhiguo He und Wei Xiong (Journal of Finance, 2012) zeigt, dass sich eine Verschlechterung der Marktliquidität über die Anschlussfinanzierung fälliger Schulden direkt in höheres Ausfallrisiko übersetzt: Scheitert die Refinanzierung zu vertretbaren Konditionen, tragen die Eigenkapitalgeber den Verlust, während fällige Anleihegläubiger voll bedient werden – dieser Interessenkonflikt lässt Unternehmen bereits früher in den Zahlungsausfall rutschen, als es ein reines Solvenzmodell erwarten ließe.

Entscheidend ist dabei eine Unterscheidung, die im Alltag oft übersehen wird: Kürzere Laufzeit reduziert das Risiko der einzelnen Anleihe, die vor der nächsten Refinanzierungsklippe fällig wird – macht aber, wenn sie die gesamte Verschuldungsstruktur eines Unternehmens prägt, dieses Unternehmen insgesamt anfälliger, weil es ständig neue Anschlussfinanzierungen am Markt platzieren muss. Die relevante Größe ist also nicht die Laufzeit der Anleihe in Ihrem Depot, sondern die Fälligkeitsstruktur des gesamten Emittenten. Eine kurze Anleihe eines Unternehmens mit chronisch knapper Refinanzierung schützt Sie kaum, wenn der Emittent insgesamt bereits vor der Fälligkeit Ihrer Anleihe in Schieflage gerät. Für einen breit diversifizierten High-Yield-ETF mit tausenden Emittenten unterschiedlichster Fälligkeitsprofile verwässert sich dieser Einzeltitel-Effekt zwar spürbar – als pauschales „kürzere Duration ist sicherer"-Argument taugt er aber weder auf Einzeltitel- noch auf Portfolioebene.

Vereinfachte, illustrative Gegenüberstellung ohne Anspruch auf Vollständigkeit. Individuelle Portfoliostrukturen können abweichen. Keine Anlageempfehlung.

Ein hoher Kupon ist kein Diversifikationsversprechen, sondern der Preis für ein Risiko, das dem Aktienmarkt näher steht als dem Anleihenmarkt. Wer zusätzliche erwartete Rendite sucht, findet sie in der Regel dort günstiger, liquider und transparenter: in der Aktienquote selbst.

06Aber ich möchte doch von den Erträgen leben – zählt das nicht?

An dieser Stelle kommt bei Gesprächen mit Anlegern in der Entnahmephase fast immer derselbe Einwand: Ein hoher, regelmäßiger Kupon fühlt sich nach einer verlässlichen Einkommensquelle an – gerade dann, wenn man vom Depot leben möchte. Das ist derselbe psychologische Mechanismus, den wir bereits bei Dividendenstrategien beleuchtet haben: Menschen führen gedanklich getrennte Konten für „Einkommen" und „Vermögen", und ein Kupon landet gefühlt im Einkommens-Konto – so, als käme er von außen, unabhängig davon, ob der zugrunde liegende Depotwert gerade schwankt oder sinkt.

Interessant wird es, wenn man diesen Gedanken konsequent zu Ende denkt: Die Idee, sich einen eigenen „Ertrags-Baustein" für die Entnahmephase ins Depot zu legen, folgt implizit der Logik einer sogenannten Bucket-Strategie – ein Depot aufgeteilt in einen Cash-Eimer, einen Ertrags-Eimer und einen Wachstums-Eimer. Genau diese Logik wurde in der Finanzplanungsforschung bereits gründlich untersucht, unter anderem von Michael Kitces, der sie unter dem Titel „Asset Allocation Mirage" zusammenfasst: Bucket-Strategien liefern bei konsequentem Rebalancing nahezu identische Ergebnisse wie ein einfaches, systematisch entnommenes Gesamtportfolio bei gleicher Aktienquote. Ohne Rebalancing schneiden sie sogar schlechter ab. Diese Erkenntnis wurde später mit 115 Jahren historischer Daten repliziert und bestätigt.

Übertragen auf die Frage nach High Yield als Ertragsbaustein bedeutet das: Der vermeintliche Vorteil, aus einem „sicheren, ausschüttenden" Baustein zu leben statt Anteile verkaufen zu müssen, ist – rechnerisch betrachtet – ein Etikett, kein struktureller Renditevorteil. Ein einfaches, breit diversifiziertes Portfolio mit systematischer Entnahme liefert bei vergleichbarer Aktienquote dieselben Ergebnisse, ganz ohne den Umweg über Unternehmensanleihen niedriger Bonität.

Der psychologische Nutzen bleibt davon unberührt real: Wer sich mit einem ausschüttenden Baustein wohler fühlt und dadurch eher investiert bleibt, gewinnt dadurch etwas Wertvolles. Nur lohnt sich die Anschlussfrage: Muss dieser Baustein ausgerechnet aus High-Yield-Anleihen bestehen – mit ihrer erhöhten Korrelation zu Aktien genau in der Krise –, oder lässt sich derselbe beruhigende Effekt nicht ebenso gut mit einem Baustein erzielen, der in der Krise tatsächlich stabil bleibt?

07Eine Frage, die sich lohnt

Die naheliegende Schlussfolgerung ist deshalb keine moralische, sondern eine rechnerische: Wenn sich ein Portfolio aus Aktien und Unternehmensanleihen historisch kaum von einem einfachen, passend gewichteten Aktien-Staatsanleihen-Portfolio unterscheiden lässt – wozu dann der zusätzliche Baustein, die zusätzlichen Kosten, die zusätzliche Komplexität?

Vielleicht ist die eigentlich interessante Frage für das eigene Depot deshalb nicht „Wie viel High Yield brauche ich?", sondern: Woran erkenne ich eigentlich den Unterschied zwischen einem Baustein, der mein Portfolio wirklich diversifiziert – und einem, der nur so aussieht, als täte er das?