Immobilienfonds: Catella gibt auf - Swiss Life pausiert

Im Juli habe ich sechs Fonds in einer Tabelle zusammengefasst. Seitdem sind weitere Namen dazugekommen, und zwar innerhalb von nur sieben Tagen im Oktober: der Catella MAX am 13. Oktober und der Swiss Life Living and Working am 20. Oktober. In der Fachpresse stehen beide unter der gleichen Überschrift: „Ein weiterer Immobilienfonds …“.

Mich interessiert diesmal weniger, dass es wieder passiert ist. Mich interessiert, wie die beiden Gesellschaften es erklären. Denn die Begründungen verraten mehr, als man auf den ersten Blick sieht.

Wo wir im Oktober stehen

Zuerst die Lage, damit wir dieselbe Grundlage haben. Hellgelb markiert sind die Entwicklungen seit meinem Juli-Artikel.

Beachten Sie die Zeile des UBS-Fonds: Aus einer Aussetzung im März wurde am 24. September eine Abwicklung. Die Aussetzung war also nicht das Ende der Geschichte, sondern eine Zwischenstation. Dieser Gedanke wird gleich noch wichtig.

Zum Ausmaß: Nach Daten von Morningstar flossen von Januar bis Juli 2026 netto rund 3,7 Milliarden Euro aus offenen Immobilienfonds ab. Neun der zehn größten Fonds verzeichneten Abflüsse. Insgesamt verwalten die Fonds noch rund 105 Milliarden Euro.

Fall 1: Catella MAX – die Entscheidung, nicht abzuwarten

Der Catella MAX wurde 2010 aufgelegt, mit Schwerpunkt auf der Metropolregion München, und richtete sich an vermögende Privatanleger. Die Catella Real Estate AG hat die Verwaltung zum 13. Oktober 2026 nach § 99 KAGB gekündigt. Seitdem werden weder Anteile ausgegeben noch zurückgenommen. Das Portfolio, zuletzt 15 Immobilien, wird schrittweise verkauft. Als ersten Schritt meldete Catella den Verkauf des „Park View“ in München-Schwabing.

Wie Catella argumentiert

Die Gesellschaft nennt vier Entwicklungen: geopolitische Krisen, das gestiegene Zinsniveau, stark gefallene Immobilienwerte und ein verändertes Anlageverhalten vermögender Privatkunden. Der Kern der Begründung ist aber ein anderer, und er ist ein Blick nach vorn: Catella erwartet keine dauerhafte Rückkehr der Mittelzuflüsse.

Daraus folgt die Logik der Entscheidung. Wer weiterführt, müsste die nötige Liquidität zunehmend durch Immobilienverkäufe beschaffen, und das in einem Transaktionsmarkt mit wenig Liquidität. Die geordnete Abwicklung soll genau diesen Verkaufsdruck vermeiden. Objekte können dann in günstigen Marktfenstern verkauft werden, und verfügbare Mittel lassen sich gezielt in Maßnahmen stecken, die spätere Verkäufe erleichtern. Der Fonds befinde sich zum Zeitpunkt der Kündigung in einem geordneten Zustand, so die Gesellschaft. Vorstand Bernd Thalmeier sagt, man wolle „Werte schützen“.

Bemerkenswert: Catella entschied sich laut Fachberichten ausdrücklich gegen eine nur vorübergehende Aussetzung. Wie zuvor KanAm Grund beim Leading Cities Invest wurde die gesetzliche Frist von bis zu 36 Monaten gar nicht erst ausgeschöpft.

Die Zahlen dahinter

Seit 2010 erzielte der Fonds nach BVI-Methode im Schnitt 5,1 Prozent pro Jahr (Stand 30. September 2026), mehr als das ursprüngliche Ziel von vier bis fünf Prozent. Der jüngere Verlauf sah anders aus: Laut MTR Legal lag die BVI-Rendite im letzten Berichtszeitraum bei minus 6,4 Prozent, mit marktbedingten Bewertungsanpassungen von rund 27,6 Millionen Euro. Das Fondsvolumen sank zuletzt von 359,3 auf rund 311,7 Millionen Euro. Seit Juli 2023 galt zudem ein Rücknahmeabschlag von fünf Prozent. Das Fachmagazin Cash. weist darauf hin, dass sich Gutachterwerte bei anderen Fonds im Verkaufsfall schon öfter als zu optimistisch erwiesen haben. Ob das hier anders kommt, wird sich zeigen.

Fall 2: Swiss Life Living and Working – die Pause

Beim Swiss Life REF (DE) European Real Estate Living and Working hat die Kapitalverwaltungsgesellschaft am 20. Oktober 2026 um 12 Uhr Ausgabe und Rücknahme ausgesetzt. Wichtig für die Einordnung: Das ist keine Abwicklung. Der Fonds besteht weiter, die Rücknahme ruht. Zum 30. September hielt er 37 Immobilien in Europa, mit einem Nettofondsvermögen von rund 762 Millionen Euro und einer Vermietungsquote von 92,7 Prozent.

Wie Swiss Life argumentiert

Die Begründung ist eine Liquiditätsrechnung: Die liquiden Mittel reichen nicht mehr aus, um gleichzeitig die fälligen Rückgaben zu bezahlen und die Immobilien ordentlich zu bewirtschaften. Seit Herbst 2025 hätten die Rückgabewünsche kontinuierlich zugenommen, und das, obwohl der Fonds 2025 eine BVI-Rendite von plus 1,1 Prozent erzielt hat.

Als Ursachen nennt Swiss Life die Zinswende von 2022 und eine nochmalige Verschärfung an den Zinsmärkten durch die Eskalation des Nahostkonflikts in diesem Jahr. Auf dem Immobilienmarkt träfen viele Verkäufer auf wenige Käufer, Verkäufe dauerten länger und gingen oft nur mit deutlichen Abschlägen. Dazu kommt ein Punkt, der in solchen Mitteilungen selten so offen steht: Andere Anlageformen seien für viele Investoren wieder attraktiver geworden.

Seit 2024 hat der Fonds sechs Objekte für zusammen rund 220 Millionen Euro verkauft und bis zur Aussetzung rund 300 Millionen Euro an Anleger ausgezahlt. Weitere Verkäufe sind vorbereitet. Die Bewirtschaftung der Gebäude sei gesichert, die Hälfte der ordentlichen Erträge soll weiter ausgeschüttet werden, die BaFin ist informiert, andere Fonds der Gesellschaft sind nicht betroffen.

Was die Pause für Anleger bedeutet

Wer seine Anteile gekündigt hat und dessen zwölfmonatige Frist am 20. Oktober noch lief, muss warten, bis die Rücknahme wieder aufgenommen wird. Ausgezahlt wird dann zum Preis, der zu diesem späteren Zeitpunkt gilt. Der Börsenverkauf gekündigter Anteile ist bis zum Fristende gesperrt. Das Gesetz sieht einen Stufenplan vor: Nach zwölf Monaten dürfen Objekte bis zu zehn Prozent, nach 24 Monaten bis zu 20 Prozent unter Verkehrswert verkauft werden. Wenn auch nach 36 Monaten die Rücknahme nicht wieder möglich ist, muss der Fonds abgewickelt werden. Wie lange die Pause dauert, will Swiss Life nicht sagen. An der Börse liegt der Kurs laut fundresearch.de derzeit mehr als 50 Prozent unter dem Preis der Gesellschaft.

Die beiden Begründungen im Vergleich

Was mir an diesen Begründungen auffällt

Gleiche Ursachen, andere Schlussfolgerung

Beide nennen Zinsen, einen zähen Transaktionsmarkt und verändertes Anlegerverhalten. Aber Catella schließt daraus, dass die Struktur nicht mehr trägt, weil die Zuflüsse nicht zurückkommen. Swiss Life lässt die Frage offen und kauft sich Zeit. Beides ist eine Wette auf die Zukunft des Marktes, und niemand weiß heute, wer sie gewinnt. Interessant ist, dass der UBS-Fonds genau diesen Weg schon gegangen ist: erst die Pause, dann die Abwicklung.

Gute Rendite, trotzdem Schluss

Beide Gesellschaften verweisen auf eine positive Wertentwicklung. Das wirkt wie ein Widerspruch, ist aber keiner: Die BVI-Methode berücksichtigt weder Ausgabeaufschläge noch Rücknahmeabschläge noch weitere Kosten, die beim Anleger anfallen. Und die zugrunde liegenden Werte sind Gutachterwerte, keine Verkaufspreise. Die Frage ist also, welche Zahl der einzelne Anleger tatsächlich erlebt hat.

Wer trägt die Kosten des Wartens?

Bei der Abwicklung werden alle Anleger gleich behandelt, aber niemand kommt kurzfristig an sein Geld. Bei der Aussetzung warten vor allem diejenigen, die schon gekündigt haben, und der Preis am Ende ist offen. Das Scope-Rating bringt es auf den Punkt: Viele Anleger haben offene Immobilienfonds wie Tagesgeld genutzt. Wenn viele gleichzeitig herauswollen, müssen Objekte vorzeitig und mit Abschlägen verkauft werden.

Was verrät der Börsenpreis: etwas über die Branche oder über den einzelnen Fonds?

Eine Zahl aus dem Swiss-Life-Fall lässt mich nicht los: Der Börsenkurs des Fonds liegt mehr als 50 Prozent unter dem Preis der Gesellschaft. Das wirft eine Frage auf, die ich mir als ehemaliger Portfoliomanager sofort stelle: Sagt so ein Abschlag etwas über genau diesen Fonds, oder nur über die ganze Anlageklasse?

Zuerst ein Blick auf das, was der Abschlag überhaupt misst. Wer Anteile über die Gesellschaft zurückgibt, erhält den KVG-Preis, aber erst nach Mindesthaltefrist und zwölf Monaten Kündigungsfrist, bei einer Aussetzung nach unbestimmter Zeit. Wer an der Börse verkauft, bekommt sofort Geld, aber weniger. Der Abschlag ist also der Preis für Zeit und Unsicherheit, und er enthält die Skepsis gegenüber den Gutachterwerten, auf denen der KVG-Preis beruht. Finanztip weist zu Recht darauf hin, dass er kein direkter Abschlag auf den Immobilienwert ist.

Das Niveau: ein Signal für die Branche

Dass fast alle Fonds mit einem Abschlag gehandelt werden, ist ein Branchensignal. Im Juli 2023 lagen die Börsenkurse von Hausinvest, UniImmo: Europa und Grundbesitz Europa noch bis zu 15 Prozent unter den Gesellschaftspreisen (DAS INVESTMENT). Ende September 2026 lag der Durchschnitt von 15 untersuchten Fonds bei gut 21 Prozent, nach Fondsvolumen gewichtet bei gut 15 Prozent (Finanztip, zitiert in der Börsen-Zeitung vom 7. Oktober). Das von Finanzwende beauftragte Gutachten vom Mai 2026 nennt für große Publikumsfonds eine Spanne von 5,6 bis 44,4 Prozent und im Schnitt 18,3 Prozent. Das ist die Position einer Interessenorganisation, aber die Zahlen decken sich mit den anderen Quellen. Der Markt misstraut also dem Modell „Gutachterwert plus Rückgabe“ insgesamt. Das Gutachten rechnet vor, dass die Börsenkurse des UniImmo: Wohnen ZBI zwischen 2019 und 2023 eine Schwankung von rund 12,5 Prozent zeigten, der Anteilspreis nur rund 0,9 Prozent. Wer glaubt, dass die glatte Linie das Risiko abbildet, sollte das wissen.

Die Streuung: ein Signal für den einzelnen Fonds

Die Unterschiede zwischen den Fonds sind aber das eigentlich Interessante. Beim Durchschnitt von 21 Prozent reichte die Spanne Ende September von knapp 4 Prozent (KGAL Immo-Substanz) bis fast 44 Prozent (Grundbesitz Global). Auch die Renditen laufen auseinander: 2021 lagen der beste und der schwächste Fonds knapp 6 Prozentpunkte auseinander, 2025 fast 21 (+3,1 Prozent gegenüber minus 17,8 Prozent, laut Scope). Die Branche ist keine homogene Einheit mehr.

Hat der Abschlag die späteren Problemfälle angezeigt? Dazu eine Rückschau auf die Tabelle von fundresearch.de aus dem Januar 2026, ergänzt um das, was seitdem passiert ist:

Vier der fünf höchsten Abschläge im Januar gehören zu Fonds, die in den folgenden Monaten ausgesetzt oder abgewickelt wurden. Bei drei davon lag der Abschlag vor dem Ereignis. Der Markt hat also in diesen Fällen früher gewarnt als die Gesellschaft. Er war aber kein Orakel: Habona, Catella MAX und Swiss Life Living and Working fehlen in dem mir vorliegenden Tabellenauszug, und bei Swiss Life zeigt sich der Abschlag von über 50 Prozent erst jetzt, nach der Aussetzung. Der Abschlag nimmt Probleme also teils vorweg und teils folgt er ihnen.

Ein besonderer Blick auf die Dickschiffe

Bei den milliardenschweren Fonds sind die Unterschiede besonders aufschlussreich, weil sie ähnlich groß, ähnlich bekannt und ähnlich institutionell gestützt sind:

Der Unterschied zwischen 8 und 43 Prozent lässt sich nicht mit „die Branche“ erklären. Beim Grundbesitz Europa (rund 4,3 Milliarden Euro Volumen, etwa 65 Immobilien) hat die DWS Anfang September den Wert des Portfolios um 3,2 Prozent gesenkt. Der Fonds liegt seit Jahresbeginn bei minus 7,1 Prozent. Die Börse verlangt aber das Mehrfache an Abschlag. Sie rechnet offenbar mit deutlich mehr Abwertungspotenzial, so die Einschätzung von fundresearch.de. Hinzu kommt, dass der DWS-Immobilienchef laut einem Handelsblatt-Interview weitere umfangreiche Verkäufe für nötig hält, weil Anleger weiter Geld abziehen. Eine Einschränkung: Je nach Quelle und Stichtag schwanken die Zahlen. Fundresearch.de nennt für die DWS-Fonds zusammen 30 bis 35 Prozent, Finanztip über 43 Prozent.

Eine grobe Überschlagsrechnung

Wie viel vom Abschlag ist reine Wartezeit, und wie viel ist Zweifel am Wert? Ein vereinfachtes Beispiel, das ich nur zur Orientierung rechne: Wer drei Jahre auf sein Geld warten müsste und dafür vier Prozent im Jahr verlangt, würde einen Abschlag von rund elf Prozent akzeptieren, selbst wenn der Anteilspreis völlig korrekt wäre. Bei zwölf Monaten Kündigungsfrist wären es rund vier Prozent. Die 8 Prozent bei UniImmo: Deutschland und hausInvest liegen damit im Bereich dessen, was Zeit und Illiquidität allein erklären können. Ein Abschlag von 43 Prozent überschreitet das deutlich. Der Rest ist mit hoher Wahrscheinlichkeit Zweifel am Wert selbst, also ein fondsspezifisches Signal.

Was man daraus nicht schließen sollte

Ich würde den Börsenpreis nicht überinterpretieren. Die Umsätze sind oft dünn, einzelne Verkäufer können den Kurs bewegen. Ein Abschlag sagt nichts darüber aus, zu welchem Preis die Gesellschaft ihre Immobilien am Ende wirklich verkaufen kann. Und er kann sich selbst verstärken: Je größer der Abschlag, desto größer der Wunsch auszusteigen. Die Scope-Analystin Sonja Knorr erwartet, dass sich der Markt in robuste Kernfonds und stärker anfällige Fonds trennt. Der BVI lehnt dagegen eine Aufteilung der Statistik in Untersegmente ab. Für Catella MAX habe ich übrigens keine Börsenkursdaten gefunden und kann dazu nichts sagen.

Meine Antwort auf die Ausgangsfrage: Beides, aber in verschiedenen Teilen der Zahl. Das Niveau der Abschläge sagt etwas über die Branche und das Anlagevehikel. Die Abstände zwischen den Fonds sagen etwas über den einzelnen Fonds. Wer den Abschlag seines Fonds beurteilen will, vergleicht ihn deshalb nicht mit dem Durchschnitt, sondern mit seinen unmittelbaren Wettbewerbern.

Sechs Fragen zum Weiterdenken

Mein Fazit als Honorarberater

Im Juli habe ich geschrieben, dass sich keine plötzliche Panik zeigt, sondern eine schleichende, strukturelle Krise. Daran hat sich nichts geändert. Neu ist, dass wir jetzt zwei Antworten der Branche auf dieselbe Lage nebeneinander sehen können: die Pause und den Schlussstrich. Keine der beiden Antworten ist per se „besser“. Für den einzelnen Anleger zählt, was sie für seine Situation bedeuten: für seinen Zeithorizont, seinen Liquiditätsbedarf und den Anteil am Gesamtvermögen.

Das lässt sich nicht pauschal beantworten, sondern nur mit Blick auf das ganze Bild. Dabei unterstütze ich meine Mandanten, unabhängig, ohne Verkaufsinteresse und garantiert provisionsfrei.